Макроэкономический прогноз-2020: какой будет фискальная и финансовая политика (продолжение)
Как до конца года государство будет решать вопросы долгов, налогов, инфляции и валютного курса
Mind представляет анализ фискальной и финансовой политики в Украине в рамках серии материалов, посвященных анализу макроэкономической ситуации в стране и влиянию на нее коронавируса.
Читайте также: Макроэкономический прогноз-2020: грозит ли Украине глубокий кризис из-за коронавируса
Читайте также: Макроэкономический прогноз-2020: куда движется экономика Украины
Читайте также: Макропрогноз-2020: чего ждать от внешней торговли и инвестклимата Украины
Читайте также: Макроэкономический прогноз-2020: чего ждать от фискальной и финансовой политики в Украине
Особенно актуальным становится такой анализ на фоне заявлений президента о том, что предприятия закрылись из-за сильной гривны, и, соответственно, обвинений экс-руководства НБУ в усилении национальной валюты.
Экспортеры действительно значительно потеряли с укреплением гривны, снизились номинальные сборы с таможенных платежей по импортируемым товарам.
Абсолютное большинство экспортоориентированных стран в мире сознательно проводят политику слабой национальной валюты, чтобы поддерживать ценовую конкурентоспособность отечественных производителей на мировых рынках.
Но обвинять один Нацбанк не стоит, финансовый и фискальный секторы в Украине очень тесно связаны. Столь прочная связь и моментальная трансмиссия последствий принимаемых решений с одной сферы в другую мало где встречаются в развитых странах. Для формирования точных прогнозов очень важно понимать природу и специфику этой связи.
Ее можно сформулировать следующим образом. В Украине существует две парадигмы экономической политики. Первая в центр внимания ставит ценовую и валютную стабильность. Ради обеспечения этих целей сторонники данного подхода готовы пожертвовать фискальной дисциплиной и выполнением своих бюджетных обязательств.
Существует определенная иерархия статей расходов, согласно которой осуществляется экономия финансовых ресурсов. В первую очередь сторонники этого подхода будут резать капитальные расходы государственного бюджета, во вторую – трансферы местным органом самоуправления, затем – текущие социальные расходы, и только после этого – свои долговые обязательства.
При этом они начнут искать способы уменьшения выплат сначала по внутренним долгам, и только на последнем месте будет стоять внешний долг.
Вторая парадигма в центр внимания ставит фискальную стабильность. Для сторонников этого подхода абсолютным приоритетом является выполнение расходной части бюджета, то есть всех своих обязательств как перед внутренними реципиентами, так и перед внешними кредиторами.
Как правило, сторонники этого подхода очень неохотно идут на любые сокращения государственных расходов в принципе, а своевременное обслуживание государственного долга для них является абсолютным приоритетом. При этом ценовая и валютная стабильность для них имеют второстепенное значение. Более того, цены и курс валют для них являются всего лишь инструментом для обеспечения фискальной дисциплины и выполнения государственного бюджета.
Помимо этих двух концепций, в Украине часто можно услышать и о многих других подходах. В частности, украинский олигарх Игорь Коломойский предлагал собственное видение экономической политики, которая предполагала срыв сотрудничества с МВФ и отказ государства от выполнения обязательств перед международными кредиторами.
Но на самом деле взгляды Коломойского являются исключительно его личным видением и не имеют поддержки ни в обществе, ни в среде политического истеблишмента Украины. Широкую информационную поддержку они получили только из-за того, что в то время в СМИ раскручивалась кампания о его тесной связи с президентом Зеленским.
Даже пророссийские политические силы в Украине, которые традиционно очень скептически относятся к сотрудничеству с западными международными институтами, никогда не рассматривали вариант срыва сотрудничества и/или невыполнения своих обязательств в одностороннем порядке.
Таким образом, можно заметить, что в вопросе обслуживания и выплаты государственного долга представители двух лагерей имеют общую позицию. В остальном их принципы, цели и методы действия кардинально различаются. Эти два лагеря попеременно сменяются во власти, соответственно, радикально меняется и государственная политика.
Анализ первых месяцев деятельности нынешнего правительства, а также интересов групп влияния, которые за ним стоят (а это, прежде всего, крупные промышленные и сельскохозяйственные корпорации, которые ориентированы на экспорт), показывает, что для нынешней руководящей команды ключевым приоритетом является именно фискальная стабильность. Правительство Дениса Шмыгаля является ярым сторонником второй парадигмы.
Прогноз курса экономической политики в финансовой и фискальной сферах
На основе приоритетов экономического курса Кабмина, а также учитывая уже принятые решения, мы можем сделать несколько твердых прогнозов.
1. Украина в этом году будет своевременно выполнять свои обязательства по отношению к кредиторам. Даже в сложных экономических обстоятельствах обслуживание и погашение государственного долга будет для нее абсолютным приоритетом.
Шмыгаль во время закрытых заседаний правительства неоднократно утверждал, что не допустит дефолта Украины. Для него дефолт является очень некомфортной перспективой даже с психологической точки зрения. Премьер-министр категорически отбрасывает возможность оглашения дефолта как инструмента уменьшения финансового бремени для государства.
Учитывая такую политическую позицию и все ключевые объективные факторы, в текущем году вероятность оглашения Украиной дефолта (даже технического) как по внутренним, так и по внешним обязательствам является крайне низкой.
Такой же оценки придерживаются международные кредитные агентства. Показательно, что в последнее время международное рейтинговое агентство Moody's Investors Service повысило суверенный кредитный рейтинг Украины до B3 со стабильным прогнозом. После повышения суверенного рейтинга страны Moody's также повысило рейтинги шести украинских банков.
Если же во втором полугодии возникнут серьезные экономические проблемы, обусловленные новой волной коронавируса, которая спровоцирует усиление кризисных процессов в экономике, правительство будет искать пути экономии финансовых ресурсов за счет пересмотра статей расходов бюджета, однако вариант отказа от выплат долгов рассматриваться не будет.
Но в среднесрочной перспективе Украина будет утрачивать свою кредитную способность и статус надежного заемщика. Уровень государственного долга стремительно приближается к отметке в 60 % ВВП.
На фоне развитых стран это является относительно безопасным уровнем государственного долга, однако его дальнейший рост будет создавать системные риски для Украины и ее кредиторов.
Главная проблема заключается в том, что государство до этого заимствовало по достаточно высоким процентным ставкам, в результате чего финансовое бремя по обслуживанию государственного долга начинает оказывать огромное деструктивное влияние на государственный бюджет страны. Уже сегодня только на обслуживание госдолга Украина должна тратить около трети регулярных доходов государственного бюджета.
Чем больше ресурсов правительство будет тратить на обслуживание своих обязательств, тем меньше возможностей у него будет для стимулирования экономического роста. Это очень важно для Украины, поскольку без государственных интервенций экономика страны не выйдет на траекторию стабильного экономического роста.
2. Нынешнее правительство станет проводить политику фискальной экспансии, то есть будет стремиться к уменьшению налогового давления на бизнес и расширению расходов бюджета.
На данный момент правительство использует для этих целей Фонд борьбы с COVID-19. Большую часть расходов из этого фонда Кабмин направил на программы социальной защиты и поддержания службы здравоохранения, строительство дорог, и другие инфраструктурные проекты.
Кабинет Министров Украины надеется на то, что эти инвестиции позволят частично компенсировать колоссальный спад капитальных инвестиций частного сектора.
Сейчас правительство ищет другие возможные пути вливания финансовых ресурсов в экономику. Безусловно, это будет дефицитное финансирование. Проблема на этом пути заключается в том, что, хотя Международный валютный фонд дал Украине возможность увеличить дефицит бюджета (украинские власти считают, что удержание дефицита ниже 10% ВВП в этом году будет очень хорошим результатом), он тем не менее существенно ограничил набор возможных инструментов использования дефицитного финансирования инвестиций.
Изначально Кабмин планировал сделать это с помощью предоставления государственных гарантий для крупных государственных корпораций, однако эта возможность была существенно ограничена требованиями МВФ. В подписанном меморандуме Украина взяла на себя обязательство ограничить государственные гарантии в 2020 году до 40 млрд грн с последующим снижением этого показателя до 20 млрд грн в 2021 году.
3. От нынешнего правительства не стоит ожидать стабильности в валютной, монетарной и ценовой сферах. Они станут «жертвой», с помощью которой правительство будет стараться реализовать свой приоритет обеспечения фискальной стабильности в государстве.
В случае отсутствия непредвиденных потрясений, украинская власть будет проводить умеренные манипуляции в этих сферах политики, которые общество даже не заметит. Однако в обстоятельствах резкого ухудшения ситуации и актуализации серьезных угроз для фискальной стабильности власть пойдет на:
- разгон инфляции и повышение тарифов,
- девальвацию национальной валюты,
- частичное эмиссионное финансирование дефицита бюджета.
Чем более глубокими будут проблемы, с которыми столкнется Украина в этом году, тем к более высоким темпам инфляции, девальвации и эмиссии будет готово прибегнуть правительство.
А. Инфляция. Правительство уже забило тревогу по поводу низкого уровня инфляции. Министр развития экономики, торговли и сельского хозяйства Игорь Петрашко публично охарактеризовал ситуацию как критическую. По данным Государственной службы статистики, в годовом измерении инфляция по итогам мая замедлилась до 1,7% с 2,1% по итогам апреля и 2,3% по итогам марта. Макропрогноз, который положен в основу бюджета, предусматривает инфляцию в районе 11%.
Инфляция в Украине в 2020 году
Проблема низкой инфляции для Украины заключается в том, что это существенно снижает «инфляционные доходы бюджета».
Традиционно в сложных экономических условиях, когда падают реальные эффективные доходы бюджета, правительство Украины прибегает к использованию инфляции с целью компенсации недобора налогов. Для ускорения инфляции оно, как правило, использует скрытую эмиссию.
Учитывая тот факт, что в этом году инфляция уже находится ниже ожидаемого уровня (и это при том, что у нас еще нет данных летнего периода, когда наблюдается дефляция), правительство будет активно манипулировать ценовой стабильностью для того, чтобы ускорить рост цен.
Помимо скрытых каналов дефицитного финансирования бюджета, которые однозначно частично будут иметь эмиссионный характер, правительство сделает акцент на разгон инфляции предложения. Можно прогнозировать, что оно пойдет на переход на «рыночные тарифы» на все товары и услуги, которые в Украине подпадают под государственное регулирование либо регулирование независимыми регуляторами.
К слову, не случайно в меморандуме с МВФ Украина взяла на себя обязательства по переходу на рыночные механизмы формирование практически всех тарифов. По сути, это означает повышение тарифов на весь перечень товаров и услуг, которые на данный момент регулируются (коммунальные тарифы, тарифы на электрическую энергию, газ и т. д.). Это даст существенный толчок для роста цен.
Б. Курс национальной валюты. Правительство, при молчаливой поддержке Национального банка не зависимо от имени нового главы регулятора, будет активно манипулировать курсом национальной валюты. Четким приоритетом власти будет постепенная, но устойчивая девальвация гривны.
Во-первых, она активно использует этот инструмент для увеличения доходов бюджета. Это обусловлено тем, что наибольшим источником доходов казны Украины является «импортный НДС». Обесценивание национальной валюты приведет к переоценке импорта и автоматическому увеличению отчислений налога.
Во-вторых, на правительство оказывают сильное влияние крупные экспортеры, которые всегда лоббируют обесценивание национальной валюты для улучшения своей позиции на международных рынках.
Изначально в госбюджете-2020 курс гривны был заложен на уровне 27,5 грн/$, однако в апреле парламент по просьбе правительства внес изменения в бюджет, установив новый целевой курс на уровне 29,5 грн/$. По состоянию на 9 июля официальный курс находился на уровне 26,95 грн/$.
Вместе с тем осуществление значительных платежей по внешнему государственному долгу приведет к тому, что на определенных отрезках времени курс национальной валюты будет временно укрепляться.
В. Ставки центрального банка и монетарные инструменты. Украинское правительство поставлено в очень жесткие рамки относительно возможностей использования фискальных инструментов финансирования программ экономического роста.
В связи с этим украинская власть решила резко активизировать использование монетарных инструментов. За последние полгода она пошла на существенное снижение ключевых ставок. На данный момент учетная ставка НБУ находится на одном из самых низких уровней за всю историю.
Ключевые процентные ставки в Украине
Украинское правительство и НБУ надеются, что низкие ставки активизируют кредитование реального сектора экономики. Стоит подчеркнуть, что банковский сектор на данный момент обладает достаточными ресурсами для наращивания объемов кредитов.
Большинство банков демонстрируют положительный финансовый результат и успешно сокращают долю проблемных кредитов в своем балансе.
Тем не менее, по нашей оценке, эта политика не будет иметь существенного позитивного эффекта. Украинские банки очень осторожно подходят к кредитованию экономики. Сказывается общее опасение по поводу перспектив развития экономического кризиса в случае второй волны пандемии.
В Украине имеет место очень серьезная проблема взаимного недоверия между банками и корпоративным сектором. Украинская банковская система в принципе с большим недоверием относится к кредитованию частного корпоративного сектора.
За последние 10 лет она пережила две волны массовых неплатежей. Практика и культура ведения бизнеса в Украине являются таковыми, что в случае экономических проблем предприятия в первую очередь перестают выплачивать свои долговые обязательства. Низкими учетными ставками центрального банка ситуацию не удастся изменить, тем более в условиях высокого уровня неопределенности.
Правительство и НБУ еще до увольнения Якова Смолия проводили специальную встречу с представителями банковского сектора, на которой старались убедить их разморозить кредитование экономики. В качестве поддержки обещали более лояльно подходить к заявкам на рефинансирование.
Регулятор провел шесть тендеров по рефинансированию банков на 90 дней на общую сумму около 9,93 млрд грн, а также два аукциона по рефинансированию банков на срок от одного года до пяти ле, на сумму 4,5 млрд грн.
Правда, параллельно с просьбой об активизации кредитования экономики, правительство просит банки активно инвестировать в ОВГЗ. Иными словами, правительство хочет, чтобы банковский сектор частично прокредитовал дефицит бюджета.
В связи с тем что для правительства на данном этапе более важным приоритетом является как раз покрытие дефицита бюджета, оно будет склонять банковский сектор прежде всего к покупкам госбумаг, что существенно ограничит объем финансовых ресурсов, которые можно направить на кредитование экономики.
Mind считает, что монетарные инструменты поддержки экономики окажутся неэффективными.
Банковский сектор не удастся убедить активизировать кредитование экономики, что будет дополнительным аргументом для правительства усилить использование фискальных механизмов стимулирования экономической деятельности.