Зростання облікової ставки до 15% та уповільнення інфляції до 8,4%. Як монетарна політика НБУ впливає на економіку?

Національний банк у грудні 2024 року відновив підвищення облікової ставки. До кінця 2024-го вона зросла з 13% до 13,5%, а в січні 2025 року – ще на 1 в. п., до 14,5%.

Регулятор пояснює коригування ставки прагненням уповільнити темпи інфляції. Нагадаємо, що за підсумками 2024 року рівень інфляції в Україні становив 12% проти очікуваних 9,7%, які фігурували в макропрогнозі НБУ за жовтень 2024 року.

Крім того, зростання облікової ставки має підштовхнути вгору ставки за депозитами та ОВДП, стабілізувати валютний курс.

Водночас жорсткість монетарної політики призводить до подорожчання позикових (кредитних) ресурсів й опосередковано впливає на економічне зростання, уповільнюючи його.

Втім експерти вважають, що до кінця весни Нацбанк із великою ймовірністю продовжить підіймати облікову ставку, оскільки це чи не єдиний інструмент приборкання інфляції. Якраз 4-5 березня на засіданні Комітету з монетарної політики НБУ буде обговорюватись черговий її перегляд.   

Mind розібрався, як ці дії НБУ впливають на українську економіку та банківське кредитування.   

Як змінюється облікова ставка і якими є причини підвищення?

Нацбанк розпочав цикл зниження облікової ставки влітку 2023 року. До червня того року вона перебувала на найвищому рівні – 25%. До червня 2024-го облікова ставка знизилася до 13%.

Влітку 2023 року банк аргументував перегляд ставки потребою розігріти економічне зростання та дати більше свободи валютному ринку. Зниження ставки збіглося з початком зняття валютних обмежень і скасуванням фіксованого курсу гривні.

У 2024 році Нацбанк не виключав подальшого зниження облікової ставки й пом'якшення монетарної політики. Але ці плани було порушено новими обстрілами енергетичної інфраструктури. Наприкінці весни та влітку 2024 року в Україні почалися серйозні перебої з електропостачанням. Також урожай у 2024 році виявився гіршим за очікування: його обсяг скоротився на 8,5% проти 2023 року.

Темпи інфляції почали набирати обертів. У серпні інфляція (місяць до місяця) становила 0,6%, у вересні – 1,5%, а в листопаді – грудні зростання цін прискорилося до 1,8% та 1,9% відповідно.

На тлі збільшення енергетичного імпорту почав зростати попит на валюту – з боку і населення, і бізнесу. Девальвація з червня до грудня 2024 року становила 3,8%, офіційний курс зріс до 41,5 грн/$.

У результаті Нацбанк 12 грудня вирішив збільшити облікову ставку на 0,5 в. п. – до 13,5%, пояснивши, що цей крок спрямований на збереження стійкості валютного ринку та стримування інфляційних очікувань. При цьому НБУ попередив, що зростання ставки продовжиться, що і сталося: у січні 2025 року Нацбанк вирішив підвищити її ще на 1 в. п. – до 14,5%.

Як облікова ставка впливає на інфляцію?

Для того щоб оцінити вплив облікової ставки на рівень інфляції, має минути якийсь час.

«Він (часовий розрив. – Mind) значно більший, ніж 1–2 місяці. Йдеться як мінімум про 3–4 місяці, а ймовірніше, про 5–6. Крім того, жорсткість монетарної політики в умовах, коли значною мірою інфляція обумовлена зростанням витрат виробників, має обмежену дієвість», – пояснює управляючий партнер інвестпроєкту Thomson & French В'ячеслав Бутко.

Інакше кажучи, реальний ефект від зміни ставки буде помітний ближче до літа.

У січні інфляція проти грудня 2024 року сповільнилася до 1,2%, а ось річна інфляція в січні становила 2,9% проти 2% у грудні. Базова інфляція (яка виключає сезонний фактор та адміністративно регульовані ціни) стабілізувалася на рівні 1,3%.

Темпи інфляції в Україні у 2024–2025 роках, %

За даними Держстату

*ІСЦ – індекс споживчих цін, БІСЦ – базовий індекс споживчих цін.

Нацбанк підтверджує своїми прогнозами, що про цінове уповільнення говорити зарано. В інфляційному звіті за січень регулятор  спрогнозував інфляцію в І кварталі 2025 року на рівні 14,3%, у ІІ кварталі – 13,6%. Лише у ІІІ кварталі інфляція стане більш помірною – 12%, а в IV кварталі – 8,4%.

Як облікова ставка вплинула на депозити та ОВДП?

Окрім іншого, НБУ, збільшивши облікову ставку, прагне знизити попит на валюту, що своєю чергою дозволить йому витрачати менше коштів із резервів на інтервенції.

Наприклад, у грудні 2024 року Нацбанк продав на міжбанку $5,3 млрд, а в січні 2025-го – $3,8 млрд. Ці два місяці стали рекордними за обсягом інтервенцій з літа 2022 року.

На думку НБУ, щоб знизити попит на валюту, потрібно знову підштовхнути вгору дохідність депозитів і військових облігацій (ОВДП). Відповідно гривнева ліквідність перетече до банків і в цінні папери, що зніме напруженість із валютного ринку.

Проте за останні два місяці суттєвих змін немає. Згідно з індексом URID, середня дохідність гривневих депозитів фізосіб до кінця лютого зросла лише на 0,1–0,15 в. п. проти початку грудня. Середня дохідність депозитів бізнесу становить 8,3% й залишається незмінною з літа 2024 року.

«Вплив облікової ставки на вартість корпоративних депозитів може проявитися протягом місяця-двох, а на депозити приватних клієнтів потрібно ще більше часу», – говорить Артем Красовський, директор департаменту казначейства та фондових ринків Правекс Банку.

Але залишається питання, чи потрібні взагалі банкам гроші, адже в них і без цього надлишок на рахунках.

Як вказує НБУ в огляді банківського сектору за 2024 рік, обсяг гривневих коштів фізосіб у банках у IV кварталі зріс на 3,7%, за 2024 рік – на 11,5%. Кошти корпоративного сектору зросли на 16,6% та 19% відповідно. На початок 2025 року сума коштів фізосіб у банках досягла 1,5 трлн грн, коштів бізнесу – 1,22 трлн грн. Це – рекордні цифри.

При цьому частка строкових депозитів становить трохи більше ніж 30%. Тобто 2/3 клієнтів банків можуть у будь-який момент зняти гроші з рахунку та купити на них валюту, створивши ажіотаж на ринку.

На зростання дохідності ОВДП Нацбанк взагалі не може впливати, оскільки її встановлює Міністерство фінансів.

А що дорожчі внутрішні позики (вища ставка за ОВДП) – то більші витрати держбюджету. До того ж ситуація з його наповненням наразі стабільна: надходження до держскарбниці в січні зросли на 10% – до 123,1 млрд грн. Питання з міжнародним фінансуванням на 2025 рік практично вирішене, і від іноземних партнерів Україна може отримати до $54 млрд замість необхідних $38 млрд.

«Тому Мінфін змушений виважено підходити до дохідності ОВДП при проведенні аукціонів і може дозволити собі не залучати гроші за вищою ставкою», – уточнює В'ячеслав Бутко.

Якщо порівнювати результати аукціонів із розміщення ОВДП, то в лютому максимальна дохідність паперів проти листопада 2024 року зросла всього лише на 0,15 в. п. – до 16,95%.

Крім того, можливості ринку з поглинання військових облігацій не безмежні. Особливо з боку банків, які зараз є ключовими власниками паперів. Їхній портфель ОВДП станом на 27 лютого сягнув 860 млрд грн, що на 29,4% більше, ніж рік тому.

«Поточний попит на ОВДП набагато нижчий за показники другої половини 2024 року, коли насамперед портфель банків зростав досить високими темпами», – пояснює головний експерт із макроекономічного аналізу Райффайзен Банку Сергій Колодій.

Чи будуть дорожчати позики через підвищення облікової ставки?

Для кредитування висока облікова ставка є негативним чинником, оскільки вона призводить до зростання кредитних ставок.

Хоча за даними НБУ протягом IV кварталу 2024 року вартість кредитів не лише не зростала, а й падала. Середні ставки за позиками бізнесу до кінця 2024 року становили 14,7% річних, за кредитами населенню – 28% річних.

Але навіть такі ставки навряд чи можна вважати низькими. Адже для того, щоб компанія змогла обслуговувати кредит, у неї має бути рентабельність не менш ніж 16–18%. За даними Держслужби статистики, рентабельність українського бізнесу за 9 місяців 2024 року перебувала в діапазоні від мінус 3% до 16,2%.

Проте банкіри вважають, що фактичний вплив облікової ставки на кредитний ринок буде мінімальним.

«Ми не очікуємо скорочення кредитування за поточних умов. Крива процентних ставок інверсійна. А оскільки очікується зниження інфляційного тиску у другому півріччі 2025 року, у тому числі й згідно з інфляційним прогнозом НБУ, середня вартість позикових ресурсів у 2025 році не зросте значно», – коментує заступник голови правління з казначейства Банку Кредит Дніпро Оксана Шведа.

Сергій Колодій нагадує, що підвищення облікової ставки зможуть поглинути державні пільгові програми кредитування.

Інакше кажучи, якщо комерційні кредити ставатимуть дорожчими, у позичальників усе одно залишається альтернатива. Насамперед це програма «5-7-9%», яка покриває майже 34% бізнес-кредитів, та іпотечна програма «єОселя», у рамках якої банки за 2024 рік наростили кредитний портфель до 24 млрд грн.

Не варто забувати, що зростання комерційного (не пільгового) кредитування стримують не лише дорогі позики, а й обережність банків, які прискіпливо оцінюють платоспроможність позичальників і ліквідність їхніх застав. Особливо це стосується бізнес-клієнтів, активи яких можуть бути пошкоджені або безповоротно зруйновані внаслідок ракетно-дронових атак. Тому найменше банки хочуть побачити зростання проблемних кредитів (NPL), яких вони позбавляються з великими труднощами.

Втім і позичальники не шикуються за кредитами в чергу, особливо – за довгостроковими. НБУ констатує, що 75% позик бізнесу – це кредити строком до трьох років, а в портфелі гривневих кредитів населення домінують переважно незабезпечені позики (йдеться про мікрокредити й овердрафти за кредитними картками).

Подальше зростання облікової ставки – інфляція сповільниться, девальвація продовжиться

Нацбанк планує посилювати процентну політику. Тому на найближчому засіданні правління НБУ, що призначено на 5 березня, з великою ймовірністю буде ухвалено рішення щодо підвищення облікової ставки до 15–15,5%.

«Очікується, що до кінця 2025 року інфляція сповільниться до 8,4%, а 2026 року – до цільової позначки 5%. Цьому, зокрема, сприятимуть заходи процентної та валютно-курсової політики НБУ, вищий урожай, поліпшення ситуації в енергетиці, зниження фіскального дефіциту й помірний зовнішній ціновий тиск», – уточнює у своєму інфляційному звіті НБУ.

Подальші кроки регулятора залежатимуть від інфляційного тренду. Але, оскільки Нацбанк очікує на реальне гальмування зростання цін у другій половині року, стабілізація облікової ставки теж відбудеться влітку.

«Інфляція – змінна, яка дивиться вперед: компанії, встановлюючи ціни, думають про майбутнє. Зростання попиту починає перевищувати виробничі можливості економіки, внаслідок взаємодії попиту та пропозиції ціни зростають. Крім того, інфляція обумовлюється девальвацією (імпорт дорожчає). Ці фактори вказують на ймовірність збереження щодо високого інфляційного тиску», – розповідає В'ячеслав Бутко.

Щодо валютного ринку, то ситуація на ньому є більш контрольованою. Навіть якщо Нацбанку не вдасться домогтись абсорбування зайвої гривневої ліквідності високими відсотковими ставками, у нього залишається важіль впливу на курс – міжнародні резерви.

«НБУ продовжує утримувати зростання курсу в основному за допомогою інтервенцій, оскільки попит на валюту зберігається на високому рівні», – погоджується Оксана Шведа.

Але попри те, що в лютому гривня зміцнилася на 1,5% – до 41,63 грн/$, це явище короткострокове та сезонне. У березні-квітні девальваційний тренд може повернутися у зв'язку з імпортними закупівлями (насамперед газу) та зростанням бюджетних витрат, які збільшують потребу у валюті.

Також у держбюджеті на 2025 рік закладено середньорічний курс на рівні 45 грн/$. І Нацбанк поступово штовхатиме його до цієї позначки. А отже, уже навесні цілком ймовірним є повторне зростання курсу до 43 грн/$ і вище.

Офіційний курс гривні до долара в січні – лютому 2025 року, UAH/USD