Транш и трэш: насколько сильно может просесть гривна

Курс гривны к доллару США уже давно имел шансы ослабеть ниже 30 грн/$. Девальвационная траектория была намечена солидарными усилиями всех президентов и премьер-министров по построению украинской экономики как сырьевой. Заминка возникла из-за ост- и вестарбайтеров. Именно решимость заробитчан,  степень популизма политиков,  а также  активность клина «черных лебедей» станут силами,  которые в ближайшее время будут определять:  когда и насколько подешевеет украинская национальная валюта.

Минфин: рукотворный коллапс. И.о. министра финансов Оксана Маркарова призналась, что падение курса на одну гривну увеличивает госдолг более чем на 40 млрд грн. За период с 17 июля по 17 августа нынешнего года гривна потеряла к доллару почти 1,7 грн, то есть непродуктивный прирост госдолга только за месяц составил 68 млрд грн.

Это не мало. По словам той же Маркаровой, недобор по госзаимствованиям в первом полугодии составил лишь 56 млрд грн, но этого хватило, чтобы обвалить Единый казначейский счет к началу августа до минимума с января-2014: у многих еще свежи воспоминания о задержках пенсий в июле.

Несмотря на такие признания, очевидно, что финансовое ведомство фактически своими руками организовало ослабление гривны, совместив в июле погашение ОВГЗ на 4 млрд грн и выплату возмещения НДС на 3 млрд грн с растущим бегством нерезидентов из гривневых облигаций и выплатой дивидендов рядом «дочек» иностранных компаний.

Развитие событий усилили экспортеры, придержав часть валютной выручки от продажи на внутреннем рынке, и население, которому перед выборами долго намекать на девальвацию не пришлось (валютные долги домохозяйств перед банками составляют свыше 61 млрд грн).

Усилиями Минфина свободная гривневая ликвидность резко раздулась, и девальвация пришла на узкий украинский валютный рынок в июле, нарушив установленную бизнес-циклом сезонность. И произошло это вопреки вполне благоприятной для отечественных товаров ситуации на внешних рынках.

Как будут маневрировать бюджетным ресурсом денежные власти при повторении аналогичной ситуации, мы сможем наблюдать уже довольно скоро: очередное значительное возмещение НДС ожидается в последние дни августа.

Плавающая принципиальность НБУ. Нацбанк не устает напоминать при каждом удобном случае, каким принципиальным сторонником плавающего курса он является. Вместе с тем, новую волну девальвации НБУ решил тормозить в олдскульной манере: в период с 23 июля по 17 августа центробанк реализовал на валютном рынке $647 млн. Такую резвость при валютных резервах лишь около $17,7 млрд сложно назвать оправданным сглаживанием пиковых колебаний.

Очевидно, что это искусственное удержание курса создает искаженное виденье имеющихся рисков у бизнеса, банков и населения. А тем временем, в экономике накапливаются дисбалансы. А впереди нас еще ждут  выплаты по долгам, закупка топлива под отопительный сезон и прочие продевальвационные сложности. При этом приватизация, вероятно, не принесет в страну даже десятой части от запланированных 21,3 млрд грн: выборы не способствуют приходу инвесторов.

Общепринятым безопасным уровнем валютных резервов считается эквивалент трех месяцев импорта, что в нашем случае составляет около $13 млрд. То есть, на все про все у Нацбанка остается $4,7 млрд: этого может оказаться недостаточно.

Валютные обязательства

Данные – НБУ

Коридоры власти. Ситуация сложилась довольно тревожная, раз Минфин – не особо беря в расчет укрепление доллара на международном рынке и приезд 6 сентября миссии МВФ – разместил «под большим секретом» полугодовые дисконтные облигации по цене 95,551%  номинала, что сопоставимо с неприятной ставкой около 9,3% годовых (в сентябре 2017 года Украина разместила 15-летние еврооблигации на $3 млрд под 7,375% годовых).

С учетом этого хотелось бы верить, что Нацбанк располагает гарантиями твердого намерения МВФ выделить очередной транш в ранее озвученном размере – $1,9 млрд.

В принципе, косвенным подтверждением этого являются участившиеся заявления премьера о страшных последствиях дефолта. 

Навіщо співпрацювати з МВФ зараз? Невиплата боргів загрожує Україні дефолтом. А це зупинка виробництва, девальвація гривні, інфляція. Нам потрібно уберегти людей від цього негативу, тому нам і потрібні нові запозичення, щоб повернути старі. Далі – потрібно нарощувати економіку.

– Volodymyr Groysman (@VGroysman) 22 серпня 2018 р.

Главе правительства необходимо убедить общественное мнение, что срыв выполнения долговых обязательств Украиной намного хуже, чем повышение «газовых» тарифов на 30%.

Хотя, возможно, это – шаги в направлении очередной смены валютного режима. К примеру, в Национальном институте стратегических исследований, который готовит рекомендации для президента, недавно заявили, что основными стратегическими направлениями денежной политики должен стать переход к таргетированию валютного курса в рамках валютного коридора.

Боитесь ли вы темноты? У победы сто отцов, а поражение – всегда сирота. Именно поэтому Минфин так долго тянул с открытием информации о своих экстренных заимствованиях. Но в НБУ вообще пришли к новому откровению: деньги любят не только тишину, но и темноту. С начала августа центробанк удалил со своего веб-сайта раздел, где в онлайн-режиме каждую торговую сессию публиковал информацию о количестве заключенных на межбанке соглашений, их объем в долларах США и средневзвешенный курс гривны к доллару по итогам этих сделок.

Инструмент, позволявший отслеживать ситуацию с курсом в онлайне, НБУ заменил справочным усредненным значением по состоянию на 12:00, достоверность которого невозможно проверить никаким способом. Доверия и спокойствия этот шаг не добавил. Подобная непрозрачность не решает ни одной задачи, но создает дополнительные возможности для манипуляций и информационных атак.

В этой связи более чем поучительны результаты недавнего исследования МВФ, согласно которым прозрачность бюджетного процесса снижает стоимость суверенных займов, а повышение прозрачности финансовых данных приводит к усилению внешнего спроса на суверенный долг.

Дебет. Гипотез может быть много, но правда лишь одна: никто достоверно не знает, каким будет курс на конец года. Тем не менее, суммируя очевидные факторы, можно добиться определенного приближения к правильному ответу. 

«В июле завершается американский финансовый год, и крупные импортеры формируют крупные предоплаты… в сентябре на рынок выходят лишние $3-4 млрд спроса со стороны импортеров», – очертил масштаб одного из ключевых сезонных факторов влияния на рынок партнер группы макроэкономического прогнозирования IMF Group Михаил Кухар.

Конечно, в сентябре-октябре также оживленно идет продажа нового урожая. Но, как правило, этого оказывается недостаточно, чтобы перекрыть девальвационное давление со стороны импортеров. Расширению валютных затрат на импортные товары широкого потребления способствуют возросшие доходы граждан. Но валюта также скупается для формирования запасов газа и оплаты нефтепродуктов под жатву и раннюю посевную.

По данным Минэнергоугля, запасы угля на складах электростанций (ТЭС и ТЭЦ) на 21 августа 2018 года составляли 1,75 млн тонн, что на 13,6%, меньше показателя годичной давности. Запасы природного газа на тот же момент отстают от прошлогоднего уровня на 2,1%, достигнув 13,9 млрд куб. м. Запасы мазута на складах электростанций меньше прошлогодних на 48% и составляют 38,4 тыс. тонн.

При этом, 1 сентября Украина должна выплатить $0,55 млрд по реструктуризированным еврооблигациям, а 1 и 5 ноября, затем 3 декабря грядет погашение долга перед МВФ на $580 млн.

Кредит. Определенное влияние на курс могут оказать и инвестиции в электоральный процесс. Одновременно, если он будет идти с ощутимым ожесточением, бизнес-круги могут нарастить свои страховые фонды, ускорив выведение средств наофшорные счета. «Если мы говорим о президентских выборах… выборы будут стоить от $1,5 до $2,5 млрд», – подсчитал Михаил Кухар.

Не останутся в стороне и трудовые мигранты: поступления от их заработков растут в 2018 году на треть к прошлогоднему уровню. Любые ограничения для этих трансграничных потоков на западной или восточной границе будут нести в себе риск для гривны.

Дополнительным обнадеживающим фактором все еще являются благоприятные цены на внешнем рынке. Но тут уже не без «черных лебедей». Европейская комиссия в июле ввела экспортные квоты на 11 видов украинской металлопродукции, в том числе на горячекатаные листы, катанку из нелегированной и легированной стали, бесшовные нержавеющие трубы. После исчерпания квоты на эти 11 видов вводится пошлина в размере 25%. Расследования ведется и по другой продукции.

При этом, главный экономист Альфа-Банка Украина и Укрсоцбанка Алексей Блинов считает, что цены на ключевые экспортные позиции Украины уже на верху цикла.

Данные – facebook-страница Алексея Блинова.

Хроника пикирующих лебедей. Даже если не брать во внимание гипотетические военные конфликты на Дальнем и Ближнем Востоке, последствия уже имеющихся торговых противостояний между краеугольными экономиками мира не преминули сказаться на многих рынках.  Так, введение США пошлин на товары из Китая, Мексики, Канады и ЕС разогревает американскую инфляцию, подталкивая ФРС к повышению ставок. В текущем году это уже произошло дважды. Очередное повышение запланировано на сентябрь.

В сложившихся условиях международные инвесторы рассматривают доллар США в качестве «тихой гавани»: они переводят ресурсы из активов развивающихся экономик в доллар, содействуя его дополнительному усилению. Это несет удорожание займов для Украины, которая, вероятно, планирует новый выход с размещением еврооблигаций вне зависимости от итогов переговоров с МВФ.

Не менее важна ситуация в соседних странах. Торгово-политический конфликт Турции и США вылился в ослабление турецкой лиры. Результатом этого может стать сокращение спроса на украинские товары в этой стране и расширение предложения турецких товаров на рынке Украины, что не добавит устойчивости торговому балансу.

Аналогичная ситуация уже наблюдается в торговле со страной-агрессором. Несмотря на оккупацию Крыма, значительные хозяйственные связи с Россией сохраняются. Товарооборот с ней вырос в январе-июне-2018 по сравнению с аналогичным периодом прошлого года на 14%. При этом наш экспорт сократился, а импорт из России увеличился.

Одним из эффектов таких связей является определенная курсовая зависимость: падающий рубль всегда тащил за собой гривну. Даже если такая имплицитная корреляция ослабела, ее влияние стоит учесть: за полгода страны наторговали на $5,3 млрд.

Клуб для тех, «кому за 30». Нужно признать, что ослабление гривны многим несет выгоду. Экспортеры могут рассматривать его как полноценный ответ на развернувшуюся в мире конкурентную девальвацию и использовать ее для проталкивания своих товаров на внешние рынки. Правительство также не против: Госбюджет-2018 рассчитывался по среднегодовому курсу 29,3 грн/$. Кроме того, в выигрыше окажутся владельцы валютных депозитов: к июлю почти половина вкладов физлиц была в валюте. Опять же, заробитчане смогут поменять свой валютный заработок по более выгодному курсу.

А вот среди проигравших будут не только владельцы гривневых счетов и реципиенты социальной помощи, но и широкий круг населения, который получит болезненный удар через ускорение внутренних цен. И вот этому кругу нужно приготовиться.

В июле Кабмин обновил свои макроэкономические прогнозы, согласно которым на конец 2018 года ожидается  курс 28,5 грн/$+/-1%, а на конец 2019 года – от 29,4 грн/$ +/-2% до 31,6 грн/$ +/-1%. Среднесрочная стратегия управления госдолгом на 2018-2020 годы, утвержденная Кабмином 22 августа, предполагает девальвацию гривны в текущем году до 30,1 грн/$1.

Согласно закрытому докладу НБУ, без транша МВФ курс на конец года составит 31,8 грн, а без транша и при снижении цен на металлы – 40,8 грн.  «Движение на ослабление курса гривны в район 30-32 грн/$ уже началось… НБУ будет сдерживать девальвационное давление. Как? Поднимая учетную ставку. Сейчас она составляет 17,5% годовых – вполне может бать 20-22%», – считает управляющий партнер инвестиционной компании Capital Times Эрик Найман.

По его оценке, на сегодняшний день лучшим средством сбережения является доллар США.