Взять – чтобы отдать: для чего Украина впервые после революции одалживает на рынке

В Минфине Украины уже давно говорили о планах по размещению новых еврооблигаций. Ожидалось, что такие заимствования могут составить $0,5–1 млрд при наступлении благоприятного момента.

Возможно, по оценке финансового ведомства соответствующее время пришло после недавнего повышения суверенного рейтинга страны агентством Moody's Investors Service. Однако также нельзя исключить, что правительство вынуждено пойти на такой шаг из-за затягивания вопроса с получением очередного транша финансирования от МВФ, риска проиграть России суд относительно погашения евробондов на $3 млрд и приближающихся пиковых выплат по внешним долгам.

Тем не менее после четырех с половиной лет отсутствия рыночных заимствований Киев возвращается к продаже евробондов. По данным Reuters, готовить очередной выпуск этого инструмента Украина поручила BNP Paribas, Goldman Sachs и JP Morgan.

Прелюдия к 2019-му

Украинские аналитики считают, что страна на сегодняшний день не нуждается в срочном привлечении валютных средств, но ее возвращение на рынок коммерческих займов важно для подготовки к преодолению периода гигантских платежей в  2019–2020 годах.

«Для успешного прохождения выплат 2019 года Украине нужно подготовиться и заранее вернуться на рынок с предложением новых выпусков. Это позволит спокойно рефинансировать если не все, то значительную часть выплат 2019 года», – сказал в беседе с Mind старший финансовый аналитик группы ICU Тарас Котович.

«Также важно не обмануть ожидания инвесторов: раз уж многократно анонсировали размещение – нужно его проводить», – подчеркнул руководитель аналитического отдела Concorde Capital Александр Паращий.

По его оценке, в текущем году бюджетная ситуация и потенциал внутренних заимствований позволяют правительству обойтись без международных коммерческих займов, но важно протестировать рынок для планирования дальнейших размещений долга, которые будут критичными в 2019–2020 годах.

Ожидаемые в 2017 году выплаты по государственному внешнему долгу пока прогнозируются на уровне $2,4 млрд, а в 2018–2020 годах – $3,3 млрд, $6 млрд и почти $6,1 млрд соответственно. И это возможно не станет финалом данного испытания. Условиями реструктуризации внешнего долга страны предусмотрено, что с 2020 года выплаты частным кредиторам возрастут – они будут возрастать тем быстрее, чем большим будет рост экономики. 

Цена вопроса

В отличие от финансирования МВФ размещение еврооблигаций приносит деньги без каких-либо обременительных обязательств по проведению непопулярных реформ. Но сомнительно, что правительство пошло на такой шаг вразрез с позицией ключевого кредитора: сохранение поддержки со стороны фонда снижает плату за новые долги.

Однако, Украина должна много и вынуждена занимать еще. И это фактор, повышающий стоимость новых привлечений. А они даже в апреле мирного для страны 2013 года были не настолько дешевыми, как хотелось бы: тогда Украина продала 10-летние еврооблигации на сумму $1,25 млрд под ставку 7,5% годовых. Ставка купона реструктуризированных в 2015 году еврооблигаций на общую сумму почти $15 млрд установлена на уровне 7,75% годовых.

Ставки по еврооблигациям, выкупленным Россией в декабре 2013 года (5% годовых), а также по еврооблигациям, выпускавшимся ежегодно в 2014–2016 годах под гарантии США (1,844% годовых, 1,847% годовых и 1,471% соответственно) не являются действенным ориентиром для рыночного размещения.

«Ставка по еврооблигациям формируется в основном из двух составляющих – доходность бенчмарка и премия за риск страны. Сейчас доходности казначейских обязательств США на уровнях 1,6–2,2% (5–10 лет), премия за риск (спред) на 5-летнем отрезке – около 500 базисных пунктов. Это дает ориентир, что доходность не может быть ниже 6,5% для 5-летних облигаций», – считает Тарас Котович.

Игра аналогий

Соседняя Беларусь (рейтинг Moody’s на одну позицию лучше Украины, рейтинг Fitch аналогичный украинскому) в прошлом году разместила 10-летние бумаги на $600 млн по ставке 7,625% годовых.

Далекая территориально, но не по рейтингам Гана (рейтинг Fitch на одну позицию лучше Украины) в прошлом году разместила 6-летние бумаги на $750 млн по ставке 9,25% годовых. Аргентина (рейтинг Fitch на одну позицию лучше Украины) недавно разместила 100-летние бумаги на $2,75 млрд по ставке 7,125%, а Ирак (рейтинг Moody’s на одну позицию лучше Украины, рейтинг Fitch аналогичный украинскому) – 6-летние бумаги на $1 млрд по ставке 6,752%.

«На сегодня украинские еврооблигации с погашением через пять лет торгуются с доходностью 6,4%. Новые облигации могут разместиться по схожей ставке – может, чуть выше. Успехом можно будет считать ставку по пятилетним облигациям ниже 6,5%. Сам успех размещения будет зависеть от нашего продолжения сотрудничества с МВФ», – подчеркнул Александр Паращий.

При этом, по его мнению, размещение еврооблигаций, скорее всего, состоится только после позитивного вывода МВФ по четвертому пересмотру программы расширенного финансирования. 

Преграды на пути

Аналитики отмечают наличие на рынке значительного объема свободных средств инвесторов, которые ищут приемлемые объекты для вложений. Положение Украины в соответствующем списке и улучшение ожиданий инвесторов уже выразилось в снижении доходности по облигациям страны в последнее время.

Украина на сегодняшний день получает поддержку от роста внешних цен на металлы, но этот фактор переменчивый, тогда как сохранение монополизированной и коррумпированной системы экономики демонстрирует досадную устойчивость, несмотря на многолетние обещания правительств осуществить реформы.

Это сдерживает приток иностранных инвестиций, а с ним и экономическую динамику в целом. При этом значительные государственные расходы, в том числе на выплаты пенсий, заставляют правительство искать новые источники их финансирования.

Кроме того, агентство Moody's Investors Service признает, что непредвиденные внутренние или внешние финансовые потрясения остаются ключевыми рисками срыва планов по рефинансированию долговых обязательств.

К таким рискам вполне можно отнести как склонность к популизму украинских властей, так и принятые в прошлом решения в финансовой сфере, недостаточную обоснованность которых сейчас доказывают в судах. В частности, инвесторы ПриватБанка борются против принудительной конвертации своих еврооблигаций в капитал финучреждения после национализации Привата – оспариваемые решения касаются выпусков еврооблигаций банка на общую сумму $575 млн.

Беспристрастные цифры

Состояние экономической среды в стране также пока не успокаивает. По данным Счетной палаты, в первом полугодии налоговый долг предприятий вырос на 7,4 млрд, или на 12,6%, и достиг уровня среднемесячной суммы доходов госбюджета. Просроченный долг по возмещению НДС перед налогоплательщиками увеличился вдвое.

Премьер-министр Владимир Гройсман весной написал в Facebook, что Украина поднялась в Global Open Data Index на 30 пунктов по сравнению с прошлым годом, что подтверждает растущую открытость правительства. Тем не менее поисковая система на веб-сайте Минфина не выдаст какой-либо информации о соотношении госдолга к ВВП. Этот индикатор все еще находится на неприемлемо высоком уровне (около 80% ВВП), тогда как его приемлемый уровень для Украины МВФ называет в 70%. А в целом для стран с низкими доходами населения он установлен на уровне 60%.

При этом на выполнение долговых обязательств уже направляется каждая пятая гривна из расходов госбюджета: по данным Счетной палаты, в первом полугодии на эту цель потрачено 94,4 млрд грн, а во втором полугодии предстоит выплатить еще 145,7 млрд грн.