Як Нацбанк помиляється з прогнозами інфляції та чому хоче приборкати її за будь-яку ціну

З оновленого інфляційного звіту випливає, що Національний банк (НБУ) до весни 2026 року не планує знижувати облікову ставку. Нацбанк сподівається на збереження дезінфляційного тренду, роблячи ставку на жорстку монетарну політику та контроль за цінами.

Регулятор поліпшив свої інфляційні очікування, знизивши оцінки рівня інфляції за підсумками 2025 року до 9,2%. Водночас погіршив прогноз темпів зростання ВВП до 1,9%. Враховуючи пріоритети НБУ щодо контролю за цінами й те, що війна триває, (на чому ґрунтуються всі макроекономічні оцінки), не варто розраховувати на пожвавлення економіки у 2026 році.

Mind про те, як НБУ останній рік корелює інфляційні прогнози та чому економіці найближчий рік не варто розраховувати на пом’якшення монетарної політики.

Як змінилися прогнози Нацбанку

Якщо проаналізувати, як НБУ переглядав свої прогнози на 2025 рік, то чітко простежується їх погіршення.

У звіті за жовтень 2024 року Нацбанк очікував інфляцію у 2025 році на рівні 6,9%, а зростання ВВП – близько 4,3%. Уже в січні 2025 року прогноз інфляції збільшився до 8,4%, а зростання ВВП знизилося до 3,6%. Відповідно у квітні ці показники становили – 8,7% та 3,1%, у липні – 9,7% та 2,1%.

Як уже було сказано, у нещодавньому жовтневому звіті НБУ поліпшив прогноз інфляції на 0,5 в. п. – до 9,2% та погіршив прогноз зростання ВВП на 0,2 в. п. – до 1,9%.

Що важливо, Нацбанк також переглянув свої очікування на 2026 рік. Якщо в жовтні 2024 року НБУ вважав, що інфляція у 2026 році повернеться до цільового показника на рівні 5%, а зростання ВВП прискориться до 4,6%, то тепер Нацбанк прогнозує, що у 2026 році рівень інфляції буде не нижчим за 6,6%, а ВВП зросте лише на 2%.

Динаміка основних макропрогнозів НБУ на 2025–2026 роки

Показник	Інфляційний звіт за липень 2025 р.		Інфляційний звіт за жовтень 2025 р.
	2025 р.	2026 р.	2025 р.	2026 р.
Реальний ВВП, %	2,1	2,3	1,9	2,0
Інфляція на кінець року, %	9,7	6,6	9,2	6,6
Резерви НБУ, млрд $	53,7	44,7	53,6	52,2

Чому інфляційні очікування на 2025 – 2026 роки погіршилися

Перегляд прогнозів – нормальний процес, оскільки макроекономічна кон'юнктура теж змінюється. Але у 2025 році оцінки Нацбанку змінилися особливо відчутно.

Ще наприкінці 2024 року НБУ повідомив, що ціни зростають швидше, ніж очікувалося. Це сталося через слабкий урожай сільськогосподарських культур, зростання вартості сировини для харчової промисловості, збільшення виробничих витрат і девальвацію, яка за 2024 рік досягла 10,5%. У результаті за очікуваних Нацбанком 9,7% фактична інфляція у 2024 році становила 12%.

Для того щоб не допустити надмірного прискорення зростання цін, НБУ почав підвищувати облікову ставку – у грудні 2024 року він підняв її на 0,5 в. п. – до 13,5%, а в березні 2025 року довів ставку до 15,5%.

Але інфляційна картина продовжувала погіршуватись. У першому кварталі 2025 року темпи зростання цін (рік до року) прискорилися до 14,6%, випередивши і так не дуже оптимістичні настрої НБУ, який очікував інфляцію у січні – березні 2025 року на рівні 14,3%. На тлі ефекту гіршого врожаю продовжували дорожчати продукти харчування, зростали ціни на підакцизну продукцію внаслідок підвищення податкових ставок.

У квітні в черговому інфляційному звіті Нацбанк знову переглянув прогноз інфляції на 2025 рік – з 8,4% до 8,7%. Ближче до літа інфляційні очікування стали позитивнішими, і на друге півріччя 2025 року Нацбанк вже впевнено прогнозував уповільнення темпів зростання цін.

І справді, за підсумками ІІІ кварталу рівень інфляції виявився навіть кращим, ніж очікував НБУ – 11,9% проти 13,1%. Новий урожай сприяв зниженню цін на окремі категорії продовольства (зернові, овочі), зменшився тиск із боку адміністративно регульованих цін, а також повною мірою проявився ефект підвищення облікової ставки, яку НБУ втримує на рівні 15,5%.

Проте проти жовтня 2024 року, коли НБУ очікував, що інфляція у 2025-му становитиме 6,9%, поточна оцінка (за жовтень) загалом є гіршою на 2,3 в. п.

У свій свіжий прогноз НБУ заклав зростання впливу війни на економіку, який насамперед проявляється в інтенсифікації обстрілів і пошкоджень інфраструктури (енергетики, логістики). Це призведе до збільшення бюджетних потреб на відновлення, до розширення імпорту енергоносіїв і зростання витрат бізнесу на енергоресурси, що своєю чергою позначиться на цінах.

Більше того, нинішній прогноз НБУ на 2025 рік також може виявитися помилковим. Як раніше аналізував Mind, консенсус-прогноз інфляції на цей рік становить 10,5%. Невтішна ситуація і з прогнозами (відмінними від 6,6% НБУ) на 2026 рік. Зокрема у проєкті держбюджету вона закладена на рівні 9,9%, МВФ прогнозує 9%. Знов-таки за результатами опитування того ж НБУ банків, бізнесу, домогосподарств та аналітиків, їхні інфляційні очікування (за 12 місяців – до жовтня 2026 року) варіюються в діапазоні 7,2–11,6%.

Рівень інфляції у 2024–2025 роках і його відповідність прогнозам НБУ

Період (дані вказані на кінець періоду)	Прогноз*	Факт
І кв. 2024 р.	5%	3,2%
ІІ кв 2024 р.	5,4%	4,8%
ІІІ кв 2024 р.	7,9%	8,6%
IV кв 2024 р.	9,7%	12%
І кв 2025 р.	14,3%	14,6%
ІІ кв 2025 р.	13,7%	14,3%
ІІІ кв 2025 р.	13,1%	11,9%
IV кв 2025 р.	9,2%	х

Підготовлено Mind за даними НБУ та Держстату

*Дані з інфляційних звітів НБУ з різницею у квартал, тобто прогноз на II квартал – зі звіту, опублікованого у квітні, прогноз на III квартал – зі звіту за липень тощо

Як економічне зростання корелює з інфляційним трендом

Зниження прогнозу ВВП до 1,9% на 2025 рік і до 2% на 2026-й пов'язане не тільки з війною.

З одного боку, зростають видатки на оборону (близько 30% ВВП у 2025–2026 роках), збільшується дефіцит держбюджету (24,4% ВВП у 2025 році та 19,1% ВВП у 2026 році), на покриття якого потрібні величезні ресурси, а економіка відчуває нестачу інвестицій і зовнішньої фінансової підтримки.

З іншого боку, збереження високих темпів інфляції (вище за цільовий діапазон у 5 – 6%) спалює доходи населення та стримує споживання. Наприклад, за даними Держслужби статистики, середня зарплата в Україні станом на кінець 2023 року була на рівні 17,4 тис. грн, за 2024 рік вона зросла на 23,6% – до 21,5 тис. грн. Але з поправкою на інфляцію зростання середньої зарплати становило близько 11,6%. За 9 місяців 2025 року середня зарплата зросла ще на 23,7% – до 26,6 тис. грн. Але за вирахуванням інфляції реальне зростання зарплат становить менш ніж 12%. Треба також врахувати, що це збільшення оплати праці частково «наздоганяло» високі темпи інфляції 2022 року, які тоді сягнули 26,6%.

Від падіння купівельної спроможності українців страждає бізнес, оскільки обсяги реалізації товарів і послуг на внутрішньому ринку скорочуються, водночас експорт стикається з перепонами (загороджувальні тарифи на зовнішніх ринках, складна логістика тощо). Разом із цим виробники перекладають свої витрати на роздрібні ціни, але це відбувається поступово, з тимчасовим лагом у кілька місяців. Наприклад, за 2024 рік індекс цін виробників становив 27,7%, що у 2,3 раза перевищує споживчу інфляцію. Це означає, що зростання витрат бізнесу й надалі підштовхувати ціни вгору.

Диспропорція в зовнішній торгівлі теж робить свій внесок до інфляції. Дедалі більший імпорт, який за 9 місяців 2025 року перевищив експорт на 66% разом із послабленням гривні до євро (курс зріс на 11% за січень-жовтень) має проінфляційний ефект і підігріває ціни. Причому на вирівнювання експорту та імпорту розраховувати поки що не доводиться (негативне сальдо за 9 місяців становило $11,3 млрд), оскільки Україна продовжить у суттєвих обсягах закуповувати енергоресурси та енергетичне обладнання, продукцію машинобудування та хімічної промисловості.

Чому пом'якшення монетарної політики наразі не планується

НБУ визнає: попри зниження інфляції у другому півріччі, інфляційні очікування залишаються високими, що, зокрема, пов'язано зі зростанням енергодефіциту та бюджетних потреб.

Тому для того, щоб і надалі забезпечити контроль за ціновою динамікою, на засіданні 23 жовтня правління Нацбанку ухвалило рішення зберегтиоблікову ставку на рівні 15,5%. До її зниження НБУ має намір повернутися не раніше І кварталу 2026 року, а до кінця 2027 року ставку може бути знижено до 11%. Втім усе може дуже швидко змінитись: при посиленні ризиків для цінової динаміки НБУ буде готовий відстрочити зниження облікової ставки.

Для вкладників банків і для власників ОВДП це швидше позитив, оскільки вони можуть отримувати пасивний дохід на рівні 15 – 17% річних. Проте з погляду кредитування бізнесу утримання облікової ставки на такому рівні погіршить доступність позикових ресурсів.

Облікова ставка НБУ (динаміка та прогноз)

Джерело: НБУ

І хоча загалом зростання кредитного портфеля банків продовжується (на 14% за 8 місяців 2025 року), у структурі кредитів, як і раніше, переважають короткострокові позики з акцентом на поповнення оборотного капіталу. Частка кредитів, виданих бізнесу строком до 1 року, становить близько 48%, частка кредитів на строк від 5 років – 12%.

Така картина цілком зрозуміла: не надто багато компаній готові брати «довгі» несубсидовані позики під 13 – 15% річних в умовах затяжної війни з незрозумілими перспективами повернення цих коштів.

Крім того, жорстка монетарна політика все одно робить свій внесок в уповільнення економічного зростання. Звичайно, її вплив не зрівняється з іншими факторами, такими, як бойові дії, руйнування інфраструктури та виробництв. Але якби НБУ не ставив собі за мету приборкати інфляцію і не тримав облікову ставку незмінною вже понад пів року, то з великою ймовірністю у 2025 році темпи зростання ВВП були б вищими за 2%.